Por Matheus Martins*
O venture capital está mudando de forma. Não é uma crise, não é uma moda, é uma adaptação estrutural a um mercado que não funciona mais da mesma forma que há dez anos.
O modelo clássico é conhecido: levantar fundo, investir em três anos, esperar saída em até dez. Simples na teoria, cada vez mais difícil na prática. As empresas estão demorando mais para abrir capital ou ser adquiridas. As janelas de saída são imprevisíveis. Os LPs querem mais controle e mais liquidez. E os próprios gestores perceberam que o ciclo rígido de dez anos força decisões que nem sempre são as melhores para o portfólio.
A resposta a esse problema veio primeiro dos grandes. A Andreessen Horowitz se tornou uma Registered Investment Adviser (RIA) em 2019. A Sequoia lançou um fundo evergreen, estrutura de capital permanente, sem prazo de encerramento. A Lightspeed fez o mesmo movimento. A General Catalyst foi além: adquiriu um sistema hospitalar e retirou a palavra “venture” do próprio nome. Não são gestos simbólicos. São mudanças de modelo.
O que essas firmas buscam ao se tornarem RIAs é essencialmente liberdade operacional. A regulação tradicional de VC nos Estados Unidos exige que mais de 80% dos ativos de cada fundo estejam alocados diretamente em empresas privadas. Isso veda acesso a mercados secundários em escala, a criptoativos, a posições em empresas públicas após IPO, a estratégias de M&A mais complexas. Com o registro como RIA, essas restrições desaparecem. O gestor pode manter posições indefinidamente, resgatar investidores, alavancar dívida, executar aquisições, e escalar AUM sem ficar preso à lógica binária do venture tradicional.
O mercado secundário é uma das peças centrais desse novo modelo. Em 2024, 71% de todas as saídas de VC ocorreram via secundários, não via IPO, não via M&A tradicional. Isso diz muito sobre o ambiente atual: liquidez via secundários virou regra, não exceção. E quem tem estrutura de RIA consegue operar nesse mercado com muito mais eficiência do que um fundo de VC clássico.
O que isso significa para o Brasil
No Brasil, esse debate ainda é incipiente, mas não por falta de relevância. Por falta de estrutura.
O venture capital já é um ativo desafiador no Brasil por razões que independem do modelo de gestão: custo de capital elevado, juros altos e inflação comprimem a lógica de retorno que sustenta a tese de VC em qualquer lugar do mundo. Mas há um segundo problema, esse sim endereçável: a regulação.
O formato padrão de um Fundo de Investimento em Participações (FIP), principal veículo de VC no Brasil, imita o LP à condição de investidor qualificado e estabelece prazo típico de dez anos. Esses dois fatores, isoladamente, já restringem muito o acesso e a flexibilidade da classe de ativos. Juntos, criam uma estrutura que não acompanha a evolução global do setor.
A CVM precisa agir. Não para relaxar a proteção ao investidor, mas para permitir que o mercado brasileiro experimente formatos estruturais que já estão em operação em outros países, fundos evergreen, estruturas de capital permanente, veículos com maior flexibilidade de alocação. O regulador que não acompanha essa evolução não protege o mercado: atrasa seu desenvolvimento.
O risco de não se adaptar
Para os gestores brasileiros que ainda operam no modelo clássico, a pressão vai aumentar. LPs estão mais exigentes, os ciclos de saída estão mais longos e a concorrência por capital qualificado é crescente. Quem não conseguir gerar retorno dentro do prazo do fundo vai enfrentar dificuldades na captação do próximo, e, no limite, vai precisar estender fundos ou estruturar continuation funds para evitar write-offs e não perder o portfólio.
Não se trata de uma transição obrigatória para todos os gestores. Fundos menores, com teses focadas e LPs alinhados, podem continuar operando dentro do modelo tradicional por muito tempo. A transformação está acontecendo no topo, nas firmas que precisam escalar e que perceberam que o VC clássico tem um teto.
O que muda para todo o ecossistema é o referencial. Quando as maiores firmas do mundo operam como plataformas full-stack, fazendo consolidações, secundários, M&A e investimentos em ações públicas dentro do mesmo veículo, a definição de “fundo de VC” começa a se tornar insuficiente para descrever o que esses gestores de fato fazem.
Venture capital não está morrendo. Está crescendo para fora dos limites que ele mesmo se impôs.
*Matheus Martins é sócio do Barcelos Martins Advogados e especialista em Direito Empresarial, Private Equity e Venture Capital.
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