Qual o valor justo para o S&P?

Por Luiz Fernando Araújo*

Em nosso último artigo, discutimos neste espaço o conceito de curva de juros, e mais especificamente o fenômeno da curva invertida como um indicador preditivo de períodos de recessão econômica. Nesta linha de análise macroeconômica, gostaríamos de analisar este mês, um indicador que, na nossa perspectiva, complementa a leitura que fazemos do atual cenário econômico global.

Em outras oportunidades, fizemos diversas referências em nossos comentários sobre um valuation consideravelmente esticado para a bolsa americana – em contraposição ao que observamos na bolsa brasileira, onde estimamos um significativo desconto em relação ao valor justo.

Um método bastante simples e eficaz para estimar o valor justo de uma ação, ou mesmo de um índice de mercado, se dá por meio do cálculo da relação entre preço e o lucro das empresas negociadas na bolsa. Com esse indicador relativo, Preco/Lucro por ação (P/L), podemos fazer análises comparativas para a precificação de mercado entre empresas e em relação ao seu comportamento ao longo do tempo. Para os leitores mais acostumados com o mercado imobiliário, esta relação de P/L é similar ao que os avaliadores de imóveis utilizam quando avaliam uma propriedade por meio da relação preço/m², na busca de identificar uma oportunidade imobiliária que está negociando com desconto ou prêmio em relação ao seu valor justo.

Naturalmente, como todo modelo de análise, o uso do P/L implica em generalização e, portanto, não deve ser utilizada isoladamente. Nossa experiência, entretanto, é de que o índice representa uma sinalização importante para identificar distorções no patamar de precificação do mercado em relação às empresas.

A relação P/L pode ser interpretada como o número de anos que o investimento realizado é recuperado com o nível de lucro atual – assumindo que o lucro permaneça estável. Assim uma ação que tenha um preço de R$ 10 e lucro por ação de R$ 1, estamos nos referindo a um ativo com uma relação preço/lucro de 10x. Ou seja, mantendo o lucro constante na projeção dos próximos anos, teremos o retorno sobre o investimento de R$ 10 em 10 anos. Se invertermos está relação para Lucro/Preço, temos o que chamamos de taxa de retorno, com base na expectativa de lucros constantes, de 10%, que também é uma informação bastante intuitiva pois pode ser comparada com o nível de taxa de juros, por exemplo.

S&P

Com estes conceitos bem definidos podemos passar para aplicação prática deste modelo de análise para o mercado de ações americano. No gráfico abaixo, podemos observar o comportamento da relação preço/lucro do principal índice acionário americano (S&P 500) no patamar de 27,93x.

A média histórica do índice americano é de 24,23x (considerando os últimos 10 anos). Dessa forma, podemos perceber no gráfico que o patamar atual da bolsa americana já está acima de um desvio-padrão da série histórica dos últimos 10 anos.

O S&P 500 tem apresentado uma rentabilidade extraordinária nos períodos mais recentes. No ano de 2024, até o fechamento de julho, apresenta uma valorização de 15,8%. Mesmo nos últimos 12 e 24 meses, o retorno é de 20,34% e 33,70%, respectivamente.

No entanto, é preciso entender que o resultado deste índice que adotamos como representativo do mercado de ações americano passou a ter um nível de concentração muito grande em algumas empresas de grande destaque no segmento de tecnologia. Tanto é que o tema que passou a tomar espaço nos relatórios de pesquisa de mercado nos últimos meses foi denominado “The Magnificent Seven” (“As Sete Magníficas”, em tradução livre) fazendo referência ao desempenho das ações das companhias Nvidia, Meta (antiga Facebook), Tesla, Amazon, Microsoft, Google e Apple.

Apenas neste ano de 2024, estas sete empresas responderam por 50% de todo o retorno do S&P 500, mesmo representando apenas 30,8% da composição da carteira do índice. As demais 493 ações responderam pela outra metade do retorno do índice.

Podemos observar que a média de valuation dessas sete empresas é extremamente elevada: 39,8x de preço/lucro, 21,0x de preço/valor patrimonial e 28,6x de enterprise value/EBITDA. Apesar de apresentarem um retorno consolidado muito significativo neste ano, percebe-se uma dispersão grande dentro deste grupo com Nvidia e Meta com uma rentabilidade de 136,3% e 192,1%, respectivamente e a Tesla com retorno negativo de 6,6%

Na análise que fizemos mês passado, ponderamos que uma das interpretações possíveis para o fenômeno da Curva Invertida de Juros é de que ela reflete uma expectativa negativa do mercado em relação a atividade econômica futura. A lógica do argumento assume que uma redução brusca do crescimento econômico obrigaria o Fed a implementar uma política monetária expansiva como resposta, reduzindo a taxa de juros de curto prazo no futuro.

Nesta perspectiva, se a recessão prevista pela curva invertida efetivamente ocorrer teríamos uma frustração no crescimento dos lucros implícito no alto patamar de índice P/L que mostramos acima.

Para concluir, um fato nos chamou a atenção nestas últimas semanas. No relatório mais recente publicado pela Berkshire Hathaway, do lendário investidor Warren Buffett, com a composição da carteira de investimentos da holding, foram identificadas reduções significativas do investimento em ações de várias companhias que tiveram uma contribuição extraordinária ao desempenho recente da Berkshire Hathaway. O investimento na Apple, maior posição individual da carteira de ações, por exemplo, teve seu tamanho reduzido pela metade.

Luiz Fernando Araújo é CEO da Finacap

Confira também o balanço da semana, com Felipe Moura, da Finacap: